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高质量ETF的美妙前景
来源:中国证券报



高质量ETF的美妙前景


  当前人们一直在热议FOF(基金中基金),其中频繁提及的话题就包含ETF(交易所交易基金),即是否或者如何将ETF融入到FOF的管理中。

  

  选用ETF作为组合的头寸有利于分散化风险。在管理基金的时候,人们为了满足多样化要求,会选用ETF作为组合的投资头寸。但是在这里,融入ETF的基金不一定是FOF。其原因在于,FOF(内部)选取的单个基金大多是本公司自有的基金。它将这些自有基金组合打包,在FOF的层面进行管理。管理FOF的时候选用ETF有很多优点:一方面,采用ETF,风险绩效分散化程度要好于采用公司自有的基金,因为ETF本身的分散化程度要优越于公司自有基金;另一方面,采用自有基金成立FOF,会产生自相关,从而影响优化结果。而采用ETF作为组合的头寸,它不存在自相关问题。它在实际意义上是个好的风险分散化的过程,而且具有好的风险绩效值。

  

  ETF的出现使得交易指数成为可能,所以现在存在一部分的ETF是在复制指数。但简单的指数复制浪费了很多市场收益。ETF最大的优点在于它节省交易费用,流动性强以及多样化等。以这些优点为基础,设计者可以采用那些能够达到这三点标准的证券为头寸,采用资产管理的策略,使得该ETF组合获得最优化的绩效。我们的建议是,选取那些经过实证的、波动率低的、绩效好的管理方法为ETF设计的策略,来组合成基金ETF,这样就能够充分享受ETF的优点。需要注意的是,在挑选设计ETF基金策略的时候,采用的观察期应当在两年之上。这是依据ETF的设计要求而定的。对于那些单纯复制指数风格的ETF,我们建议对其组合的方法加以优化,以便获取最佳值,而不是直接采用其所有特征。在这里,我们建议处理好各个头寸的权重问题,只有这样才能够达到最优化风险绩效的目标。这样,通过这些方法组成的ETF即可以满足战略性,又可以满足战术性组合基金的需求。

  

  很多ETF的构架建立在映射市场指数的基础上,对于债券ETF,这种情况也经常出现。这其中经常出现问题,例如头寸权重不优化。传统上,债券ETF是按照以该债券占市场价值为权重,在价格基础上发生变化。其中一个重大缺陷是,对于那些占市场价值权重大的国债,例如美债,它的价格波动对整个债券ETF的价格变化影响很大。很多设计者为了加强流动性,特别选取那些市场价值大从而流动性好的债券作为标的。但是这种设计的实际意义并不是很大,因为它优化的结果并不理想。

  

  通过映射指数来设计产品,在债券ETF的情况下,这个问题相对复杂。业界操作中,人们通常以收益率为选择债券时采用的基准。也就是说,人为地让收益率曲线发生变化,然后观察各个债券损益的变化,再选择那些债券损益相互不相关的债券。我们建议针对此方式的不足对其进行改良。由于债券的价格同时受到其信用级别的影响,而收益率中蕴含了其信用级别信息,所以原有的方法很粗略。我们建议:首先确定久期与信用级别为第一步选择标准。在挑选好这些债券的基础上,用利率取代收益率,看债券损益的变化,选择那些针对利率变化损益互不相关的债券,即做利率敏感度测试,可采用如下的利率变化方式:利率曲线平移、利率峰、利率扭曲等。综合所有这些方案,选择确定合适的债券来组合ETF。

  

  换个角度来说,在ETF市场上,债券类ETF所占比重很大,如何为其公允定价,就承担了一个重要角色。为一种金融产品定价,首先要为其正确定性,而后才是公允定价的方法。对于如何为债券ETF定性,业界有很多不同观点。债券ETF的架构与价格是建立在债券以及其产生的现金流基础上。尽管如此,债券ETF应当被称其为近似股票ETF。为什么这样说呢?我们可以从其特征上加以诠释。债券的最基本的特征是:一种债务形式,发行者持有这个债务,同时它承诺支付给购买债券的人息票或在债券到期时,归还给购买债券的人本金。而债券ETF不具备任何一种作为债券的特征。这个价格体现了债券ETF当时的价值,在这里没有违约的事宜,因为债券ETF不承诺任何方式的固定现金流支付。债券ETF的价值实际上是建立在标的债券息票、本金产生的现金流上,类似股票的红利。所以在为债券ETF定价时,建议结合债券定价与股票定价相结合的方式。

  

  最后,我们在组建ETF时还有点建议,设计ETF时应当建立一个专门的选取证券头寸的专业团队,以便减少跟踪误差。此外,可从多维角度确定ETF的种类,例如尤其是在当前市场不稳定的状况下,波动率小、价值稳定的ETF很受欢迎。当对市场不熟悉的时候,选择优质的ETF可以减少投资误差。比如有的基金管理人想获得中国股票市场的敞口,但是能力上在选购中国股票的时候受到限制,一只好的中国股票ETF就能够解决这个问题,因为ETF的证券头寸是经由专门人员选择确定的。对于设计ETF的一个重要要求就是它不能够经常调仓,要保持其头寸的相对稳定性。我们的建议是:先从合理复制指数开始,同时保证其入选头寸的准确性,从而先制造出高质量的ETF。


2018年1月17日